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（一）行業(yè)特征1：重資產(chǎn)，提高新進入者門檻

隔膜屬于重資產(chǎn)行業(yè)。從固定資產(chǎn)/資產(chǎn)總計看，隔膜企業(yè)固資占比在40%以上，顯著高于其他材料企業(yè)，重資產(chǎn)屬性凸顯。

隔膜投資較大，回本周期較長。我們估算每億平米基膜固定資產(chǎn)投資在1-1.5億以上，對應(yīng)年營收約1.5億元以上，成本控制水平不同導(dǎo)致凈利率差異較大的情況下，不同公司的產(chǎn)線投資回收期差異巨大。

（二）行業(yè)特征2：良品率低，龍頭成本優(yōu)勢的根本來源

隔膜生產(chǎn)良率低。相比于其他材料領(lǐng)域，隔膜的行業(yè)平均良率明顯較低，我們預(yù)計濕法平均良率60%-70%、干法平均良率75%以上。一般電動汽車產(chǎn)業(yè)鏈細分環(huán)節(jié)良率均在90%甚至更高水平。

隔膜良率低主要系生產(chǎn)工藝復(fù)雜。與其他材料生產(chǎn)體系相比，隔膜生產(chǎn)工藝復(fù)雜，技術(shù)難點在于造孔的工程技術(shù)、基體材料以及制造設(shè)備。且隔膜生產(chǎn)過程中輔料回收較為困難，多次分切造成的損耗大。企業(yè)的技術(shù)和工藝是影響良品率、成本的關(guān)鍵因素。

（三）行業(yè)特征3：基膜核心是成本優(yōu)勢，涂覆核心是工藝及專利

基膜：同質(zhì)化程度高，成本為核心要素。相比于涂覆環(huán)節(jié)，基膜產(chǎn)品同質(zhì)化屬性較強，大規(guī)模穩(wěn)定生產(chǎn)以及快速降本能力是該環(huán)節(jié)企業(yè)競爭的核心要素。

涂覆膜：多為定制化產(chǎn)品，工藝要求高。涂覆多為定制和聯(lián)合研發(fā)，核心在于配方及工藝。涂覆專利多被LG化學(xué)、帝人、東麗把控。國內(nèi)企業(yè)可通過專利授予形成專利護城河，從而掌握高端涂覆技術(shù)，提高競爭力。

二、隔膜供應(yīng)鏈與競爭格局

據(jù)Bloomberg NEF，全球隔膜競爭格局由四個國家主導(dǎo)，中國/韓國/日本/美國擁有市場份額分別為43%/28%/21%/6%，中國份額提升速度明顯。2020年，恩捷股份在持續(xù)提升市占率的情況下，陸續(xù)完成對蘇州捷力以及紐米科技的并購，國內(nèi)隔膜市場呈現(xiàn)一超多強競爭格局，市場份額達到50%以上。

全球范圍來看，2020年，恩捷股份、日本東麗、旭化成、蘇州捷力、星源材質(zhì)、韓國SKI濕法隔膜合計出貨量占比近60%,超過全球一半市場份額；2020年，星源材質(zhì)、旭化成、宇部干法隔膜合計出貨量占比約37.7%，較2019年持平。

2020年國內(nèi)濕法CR3/CR5較2019年有所提升，分別達到74%/90%；干法CR3較2019年有所提升，達到62%，CR5略微下降至76%。整體來看，龍頭市占率進一步提升，恩捷股份國內(nèi)濕法份額約50%，星源材質(zhì)國內(nèi)干法份額約24%，分別位列第一。濕法隔膜走出了“一超多強”的競爭格局，單一龍頭的優(yōu)勢地位凸顯。

三、全球隔膜需求預(yù)測：濕法隔膜需求增速更加突出

全球隔膜需求預(yù)測：我們預(yù)計21、22、23年需求分別為98、139、173億平米，yoy 52%、 42%、 25%。

干法隔膜需求：我們預(yù)計21、22、23年需求分別為22、22、26億平米，yoy 4%、 3%、 17%。

濕法隔膜需求：我們預(yù)計21、22、23年需求分別為77、117、147億平米，yoy 75%、 52%、 26%。

四、全球隔膜供給預(yù)測：供給增速顯著低于需求增速

全球隔膜供給：我們預(yù)計21、22、23年全球隔膜供給分別為81、102、132億平米，yoy分別為 26%、 26%、 29%。

設(shè)備為供給端主要限制因素：全球隔膜設(shè)備商一年可供應(yīng)30條線，且短期內(nèi)沒有增量。

五、隔膜供需緊張將加劇

供需平衡：由于產(chǎn)能爬坡慢、設(shè)備排產(chǎn)周期長等，隔膜目前新增產(chǎn)能投產(chǎn)較慢，隨著21Q3當(dāng)前產(chǎn)業(yè)最大供給短板電解液6F和VC緩解，隔膜供需格局緊張將加劇。

價格趨勢：供需關(guān)系決定價格。根據(jù)之前預(yù)計，隔膜供需將于21年下半年開始緊張。我們預(yù)計屆時隔膜行業(yè)平均利潤率將出現(xiàn)趨勢性上行。

綜上，隔膜是21年下半年電池產(chǎn)業(yè)鏈的供給短板。關(guān)注行業(yè)最短板環(huán)節(jié)階段性切換。全球智能化加速，進一步提高電動車滲透率，中美歐三大市場電動化加速，中游景氣度將長時間持續(xù)高企。隔膜是21年下半年景氣度最高的行業(yè)之一，是電池木桶的供給短板。關(guān)注行業(yè)最短板環(huán)節(jié)階段性切換。隔膜擴產(chǎn)比較連續(xù)，需求跳躍式增長和電解液短板非連續(xù)性變化，均會加速隔膜供需失衡，是21年下半年供需失衡受益的重點品種。

中長期來看，濕法隔膜為電動汽車產(chǎn)業(yè)鏈最佳賽道之一。行業(yè)具備高投入壁壘、良率差異大、工藝要求高等特征，有利于催生“一超多強”的競爭格局，頭部公司的馬太效應(yīng)更強。核心標(biāo)的：具備成本和產(chǎn)品優(yōu)勢的龍頭恩捷股份，受益標(biāo)的：中材科技、星源材質(zhì)等。

7月14日行情預(yù)判

周三滬指全天走低，收陰；三大指數(shù)皆綠。滬市成交量與周二相當(dāng)，市場跌多漲少；主要是近期部分個股漲幅較大，因此短線有兌現(xiàn)的壓力；周四主要關(guān)注央媽麻辣粉續(xù)作情況，會對盤面造成一定影響。若外圍市場波動不大，預(yù)計周四大概率震蕩行情，上方壓力3570，下方支撐3500。

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